将债券转换成股份或行使卖出期权，或者向发行人施加义务以促使收购方将其要约扩展至债券持有人。而债券文本中的合同约定则获得了英国《并购城市法典》的以下具体要求的支持：收购人有义务向债券持有人发出适当的要约或者方案，以确保其利益得到保护并受到平等对待。74〕

债券发行的结构

债券发行通常包含多个主体，包括发行人、对于债券认购与分配的安排进行协调的主经理人、在发行人和债券持有人之间扮演桥梁作用的受托人、帮助推动上市进程的上市代理人(对于需要获准上市的债券而言)、负责向债券持有人输送利益和其他支付事项的财务或者支付代理人；在债券为可转换的情况下，他们负责转换机制的设计。〔75〕文件包括一份经理人承诺购买债券和发行人同意发行它们的认购协议、信托行为和支付代理协议。[76]此外，还应当置备发行公告，公告的内容及审批的安排，取决于是否适用有关证券公开发行或获准在受管制市场上市的招股说明书的强制性要求。

在推动公司发行债券的过程中，承担责任的发行人的高管当然必须确保自身在职权和职责范围内行事。必须予以核查的特殊限制包括：其一，章程规定的借款限制，它规定了董事可以在不经寻求股东许可的情况下在其资本结构中添加多少负债；其二，现有贷款的约定，借此贷款人可以限制发行人新增负债的数额。发行股本联结债券，例如发行可转换债券，也要遵循保护既有股东的公司法要求。首要的是，董事必须获得公司章程或股东普通决议的特别授权，以发行股份或具有股份认购权或转换权的证券。[77]发行机构必须表明可以发行的股份的最大数额，在发行股本联结证券的情况下，它意味着根据认购权或转换权可以发行的股份的最大数额。78]发行机构还必须载明到期日，从设定该日期起算不得超过五年。〔79〕然而，通过行使

[74] Rule 15.

[75] Asmar and Cowan(前注67);A Carmichael and T Wells,‘Eurobonds'(1996)7(7)Practi-cal Law for Companies 41.[76] 同上。

〔77〕《2006年公司法》第551条(取代了《1985年公司法》第80条)。该条假定发行人是公众公司。

[78] 同上，第551(3)(a)和551(6)条。[79] 同上，第551(3)(b)条。

认购权或者转换权配售证券，无须另行取得授权，而且可以在发行股本联结证券的职权已经到期之后行使。〔80〕第二，股本联结证券是法定优先权目的之下的“股权证券”,它意味着从表面上看，股本联结证券必须首先向现有股东发行。81〕然而，优先权也可以通过股东特别决议而予以排除。〔82〕通过普通决议授权董事在权限范围内发行股份和股本联结证券，以及在权限范围内通过特别决议排除优先权的适用，均为常规工作，但必须仔细核查以确保拟议中的债券发行不会越权。与股本联结证券有关的值得提及的另一公司法要点是，股份的发行价格不得低于其名义价值。举例来说，如果以低于1英镑的票面价值来发行可转换债券，而且赋予债券持有人即刻将其转换为票面价值为1英镑的股份的权利，则违背了该规则。〔83〕然而，这一点不可能具有太多的实际意义，因为股份往往以大大高于其票面价值的价格进行交易，而且转换价格的设定，参考了股份的市场价格，并且往往会高于后者。当可转换债券转换成债券发行人的股份时，关于非现金对价的公司法规则并不适用[84],因为在技术上，这种情况下的股份采取的是现金发行85];但当债券可以转换成(比如说)债券发行人的母公司的股份时，就必须考虑这些问题。[86]

债券的发行与交易

债券发行可以是上市的，也可以是非上市。在作出是否上市的决定时，一个相关的考虑因素是，上市会吸引到接受监管约束的国际机构投资者，因为这种监管的约束制约着他们持有非上市证券。伦敦证券交易所和卢森堡股票交易所主导着欧洲国际债券的上市市场。87〕包括上市债券在内的债券

agency 代理 391

〔80〕 同上，第551(7)条。

〔81〕同上，第561条。关于股权证券的含义，参见《2006年公司法》第560条。[82] 同上，第570条—第571条。

asset class,type of 资产类别，种类385

[83] Mosely v Koffontein Mines [1904]2 Ch 108,CA.[84] 《2006年公司法》第593条。

[85]同上，第583(3)(c)条规定，如果股份发行的对价是豁免公司某一数额的债务，则认为以现金完成了股份的缴付。

[86]在这种情况下，豁免的是子公司而不是发行股份的母公司的债务，因而第583(3)(c)条的条件并不能满足。

[87] JP Casey and K Lannoo,'Europe's Hidden Capital Markets', Centre for European PolicyStudies(Brussels,2005)33.

asset constraint 资产约束 370bank accounts, security over 银行账户，为……设定了担保 385—6

二级市场交易，通常在交易所之外进行。〔88〕在欧洲，多边电子交易系统的重要性日益增强，特别是在有关政府债券的二级市场交易方面，体现得尤为明显。[89]欧洲国际债券市场的结算和交割服务，主要由欧洲结算银行[90]和作为德意志交易所集团(Deutsche Borse Group)组成部分的明讯国际(Clear-stream)提供。〔91〕债券可以采取记名或者不记名的方式发行。以不记名方式发行的债券，通常采取由欧洲结算银行和明讯国际共同存管的单一全球债券的形式。债券持有人通过欧洲结算银行和明讯国际的会员而持有债券；会员是机构，它们可以用其自身账户通过这些系统进行交易和交割。债券也可以采取记名的方式发行，以吸引特定的投资者，后者要遵守限制向他们出售不记名债券的监管要求。92〕当债券采取记名方式发行时，它们可以通过欧洲结算银行和明讯国际这些无纸化系统进行交易。[93]

发行过程的监管

1963年，美国政府引入了一套税收制度，打击国外发行人直接从美国投525 资者中筹集美元资本。这一做法加速了欧洲的美元债券离岸市场的发展。这一市场最初得名为“欧洲债券”市场，但自那以后就以国际证券市场而闻名。在欧洲经济体中，国际债券市场已经成为非常成功而且具有重要经济意义的组成部分。现在，它为全球的公共和私营部门发行人提供交易平台，

[88] 同上，49—53.

[89] ECB,'The Euro Bond Market Study'(December 2004)30—36.The effects of electroniza-tion of secondary trading are less marked in relation to corporate bonds but are beginning totake effect especially for highly rated issues: Casey and Lannoo(前注87)42 and 49.[90]<http://www.euroclear.com〉.[91]<http://www.clearstream.com〉.

关于Euroclear和Clearstream的情况，参见The Giovannini Group,'Cross-BorderClearing and Settlement Arrangements in the European Union’(Brussels, September 2001)

30, available at(2007年12月访问)。

〔92〕<http://ec.europa.eu/internal_market/financial-markets/docs/clearing/first_giovannini_re-port_en.pdf>例如，根据《1982年美国税收公平和财政责任法案》(US Tax Equity and Fis-cal Responsibility Act 1982),不能在首次发行时出售不记名债权证券，否则会面临严重的税收处罚。

〔93〕 M Asmar and J Cowan,'Convertible and Exchangeable Bonds’(2001)12(5)Practical Lawfor Companies 21.

使它们通过发行种类繁多的金融工具而筹集币种各异的资本。94〕国际证券市场发端于精明的实践人士针对管制措施所创造的机会而作出的富于冒险精神的反应，这种渊源以及其固有的国际特征，影响着监管制度以何种方式对其作出反应。有观点认为，该市场的"隐蔽"性质——交易在场外进行——意味着在其早期，它基本上游离于欧洲各国监管者的关注范围之外。不难理解的是，各国监管者更加关注与当地本土市场的个人投资者保护更为相关的活动。〔95〕各国以及欧共体层面提出的提升证券市场监管的动议，使得该国际证券市场在20世纪80年代经受了一场监管审查。然而，总体而言，它受到的监管还是非常宽松，这一立场可以从以下政策术语中获得正当性：因为发行人往往是公权机构和评级相当高的私营实体，而且投资者往往是被期待着可以自我保护的老练的专业人士。而欧洲委员会启动的“金融服务行动计划”(FSAP)标志着欧盟层面对于金融市场的监管，在总体上采取了更为积极的干预态势，并且通过了一系列在欧盟范围内具有效力的新法律，它们影响着证券发行和交易活动。〔96〕在通过那些法律的过程中，对于国际证券市场的严苛监管要求所带来的潜在不利影响，经由欧共体的立法程序而受到大量关注，与此同时，法律也作出了某些修改，以使其不会不适当地扰乱市场的运作。然而，这种修正能否完全实现这一目标，仍然不无疑问。

2003年通过并且要求成员国在2005年7月之前转化为国内法的《招股说明书指令》,为招股说明书的披露要求设定了泛欧框架。[97]它的总体要求是，在向公众发行证券或者在受管制市场交易证券时，必须公布招股说明书。98]欧共体层面的法律对招股说明书的内容作出了细致无遗的规定，成员国无权设定额外的“超过相当的”招股说明书披露要求，但允许加入某些526成立信息以供参考。在遵循某些过渡安排的前提下，招股说明这里的财务信息必须按照《国际财务报告准则》来置备，或者对于外国(非欧盟)发行人

[94] P Krijgsman,'A Brief History:IPMA's Role in Harmonising International Capital Markets1984—1994’, International Primary Market Association,London(2000).[95] 同上。

〔96〕关于一般的情况，参见E Ferran,Building an EU Securities Market(CUP,2004).[97]欧洲议会和欧洲理事会于2003年9月3日关于证券向公众发行或者获准交易时的招股说明书、以及修订(欧共体)2001年第34号指令的2003年第71号(欧共体)指令，[2003]0J L345/64。〔98〕关于一般的情况，参见Ferran(前注96)；还可参见这里第十三章和第十四章。

而言，其财务信息可以遵循另一会计制度来置备，只要欧盟认为该制度“相当于"《国际财务报告准则》。99]招股说明书在公布之前必须获得发行人母国证券监管机构的批准；对于欧盟区的发行人而言，母国是他们的注册办事处所在的国家；而对于非欧盟区的发行人而言，母国是指他们通过在某一辖域发行证券或者使证券获准在该辖域内的受管制市场上市而选定的欧盟母国(但一旦非欧盟区的发行人作出了选择，就不能随后在新的发行中变更母国)。经批准的招股说明书可以在欧盟范围内通行使用，而无须获得当地东道国监管者的审批。招股说明书的形式可以是单一的文件，或者是包括登记文件、证券说明和(在相关情形下的)摘要说明等在内的数份独立的文本。基础的招股说明书也适用于非股权证券，包括根据发行程序而发行的任何形态的权证。100]当跨境发行证券时，只要招股说明书的撰写语言为国际金融圈子的通用语言，例如英语，就无须将整个招股说明书翻译成当地语言。

以上规定针对债权证券和一些股权证券以及股本联结证券，做了以下

book debts, charges on 账面债权，以……设定抵押 379—84,394

方面的修订：第一，公布招股说明书的要求，并不适用于某些债权证券或股权证券的发行(假定证券并没有获准在受管制市场交易)。101〕被排除的不上市发行的种类包括向“合格投资者”的发行(102),向每一成员国中低于100人的发行(不包括合格投资者)[103],大面值证券的发行(最低为5万欧

元)[104,和有着高额的最低认购额度的发行(最低为每位投资者5万欧元)。[105]

依赖高额的金钱门槛(5万欧元),使其作为一种事实上的机制，以排除527 普通大众参与批量发行这一并不全面适用个人投资者保护要求的领域，也