几乎所有人都喜欢巴菲特，但只有小部分人喜欢索罗斯——他们一个是笑呵呵的邻家老头，一个是面带杀气的清道夫。但一个共同点是，他们多年以来的投资业绩，即使从银河系来看地球，也像是黑夜里闪闪发光的标杆。在投资界，业绩才是硬道理，其他只是旁枝末节。所以，前两年当索罗斯退出江湖的消息传出，依然令很多人遗憾。更重要的是，他成功的方法论，很多人在研究，却很少人能搞懂。他曾在伦敦的一个游泳池做过救生员，也在威尔士北部卖过女士手提包。经过很多坎坷，最终才发现了自己的投资天赋。

事实上，他的第一本著作《金融炼金术》在中国才销售了十几万册，而其中很可能有相当一部分读者从来没有阅读超过10页——那本书语言晦涩得让你觉得翻译水平有问题。他似乎离我们很远。幸好数年前他曾在布达佩斯中欧大学做了一个系列演讲，才让我们能够真正得窥其思想的精华。

众所周知，在早年的成长过程中，索罗斯深受奥地利哲学家波普的影响——波普认为人类是无法知道真理的，只能不断地试错、摸索和接近。在这种观念的影响下，索罗斯逐渐形成了他自己的核心思想，可以概括为两点：一个是“易误论”，即参与者对世界的看法永远是局部和曲解的。另一个是“相关反射原则”，这些曲解了的观点可以影响参与者所处的情况，因为错误的看法会导致错误的行为。在这个框架里，每个参与者其实有两个功能：一个是理解我们所生活在其中的世界，称之为认知功能；另一个是改变境况使之对我们有利，称之为操纵功能。

当这两种功能同时运作时，它们可以相互干预。

当索罗斯把这种理念架构运用到金融市场后，他发现了两个基本原则。

第一，市场价格总是扭曲其内在的基本因素。

第二，金融市场不是仅单纯消极地反映内在现实，它也有能够影响其所应该反映的所谓基本因素。

索罗斯由此研究出了暴涨—暴跌过程的理论——每个泡沫现象都有两个组成部分：现实中主导的潜在趋势和对这个趋势的错误理解。当趋势与错误理解积极地彼此强化时就引发了暴涨—暴跌的过程。

根据这种独特的对市场趋势的理解，索罗斯很多次成功地捕捉到了大趋势扭转的关键点，造就了他辉煌一生的投资业绩。

写到这里，我又想起了格雷厄姆那句著名的话：“市场短期看是投票器，长期看是称重机。”你会发现，巴菲特研究的是称重机，去称每个公司的重量，把握低估的买入机会。索罗斯研究的是投票器，他研究群众是如何集体投票，将一个错误推到极致，并把握其中的扭转关键。格雷厄姆的一句话，索罗斯用了前半句，巴菲特用了后半句。

小心这个大坑：马丁基投注法

本章的主题是空间优势。那么空间优势是不是意味着应该越跌越买？如果你这么理解，那么离危险就不远了。让我们来看一个跟赌博有关的例子。

在赌博的策略里，有一个很有名的下注方法，叫作“马丁基投注法”。方法非常简单，就是逆势加码。以买大小为例，假设你第一次用1元钱买小，如果结果是开大，那么你输1元。第二次加倍，用2元钱买小，如果结果还是开大，那么你这次输2元，一共输3元。第三次再加倍，用4元钱买小，如果结果还是开大，那么你这次输4元，一共输7元。第四次再加倍，用8元钱买小，如果结果还是开大，那么你这次输8元，一共输15元。第五次再加倍，用16元钱买小。这次运气来了，结果是开小，你赢了16元。算算结果，前四轮你一共输了15元，而第五轮你赢了16元，五轮下来总计赢1元。按照这个模式推演，不管赌场开多少次大，只要你每次输了都加倍下注，最终结果你一定会赢。

这看起来简直就是一个天衣无缝的计划。等等，别急！这个方法看似合理：只要坚持到底就能赢钱。然而它却有一个致命的缺陷——你的资源是有限的。一旦你不幸遇到了小概率事件，比如连续开大10次以上，你往往就已经没有本钱下注了。更何况，即使你的资源超多，赌场也不会给你机会这么玩。你有没有注意到，每张赌桌都是有下注上限的。所以在现实中，由于这两点制约，这个看起来必赢的方法就变成了一个巨大的坑。

你有没发现，这个方法放到股市上来，就是著名的逆向投资法。越跌越买，对不对？逆向投资的方法本身没有错，但是你不妨问问自己：你的资源是无限的吗？如果你只是简单地越跌越买，而没有做好资金管理的话，很可能出现的一种情况是：你的子弹打光了，市场还在继续跌。正如前面所说过的，市场纠错的道路也许是很漫长的，长得超过你的想象。所以，即使你是对的，你也要确保在市场承认你是对的之前，你还活着。

对于逆向投资的正确理解是：逆向投资应该是一个结果，而不是一个原因。也就是说，你基于价值投资的衡量标准去分批买入某只股票，从结果的表象上看起来，好像是越跌越买，是逆向投资。但是，这只是最终表现出来的结果而已。这个投资过程的逻辑内核并不是单纯的价格跌了就买，而是你基于估值、财务回报率的考量之后做出的慎重决策。

任何看起来很美的东西，用得不好都会变成一个巨大的坑。运用之妙，存乎一心。

霍华德•马克斯谈投资圣杯

橡树资本（Oaktree Capital）董事长霍华德•马克斯，因为《投资中最重要的事》这本书而被中国投资者所熟悉，事实上，他也是巴菲特特别推崇的一个人。截至2015年6月底，橡树资本管理资产1030亿美元。巴菲特曾说：“当我看到邮件里有霍华德写的投资备忘，我做的第一件事就是马上打开阅读。”巴菲特曾力荐霍华德的作品《投资中最重要的事》，并称自己读了两遍。恩，你不得不承认，巴菲特吹捧人的技巧也可以排到世界第一了。

2015年10月，霍华德•马克斯应著名财富管理机构诺亚财富的邀请来到上海，做了一次非常精彩的演讲，在演讲中谈到了他的投资哲学。本文中，我对他演讲中的精华部分做了一些提炼和归纳，并进行了点评。

1.你必须理解世界是由不确定性构成的

如果你对待世界、对待未来的方法是一定会发生什么，或者按照你假设的去采取行动应对这个世界，那么你一定会遇到麻烦。如果世界发生了一些没有在你的假设中的事情，你的成绩单会非常糟糕。美国作家马克•吐温讲：“不因为你不知道什么事情而给你带来麻烦，反而是那些你认定确信不移的一些事情会导致你的困境”。

（谭昊点评：什么是黑天鹅？牢记这句话，黑天鹅一定会发生。）

2.太多的不确定性是我们这个世界危险的来源

把投资建立在对未来的预测上是一件很危险的事，我的预测不必比其他人好到哪里，毕竟没有人对未来宏观能做出正确的预测。所以我们的投资组合一定要在各种宏观情况下都有不错的表现，以此控制风险。知道我们无知，才能接受未来的多种可能。

（谭昊点评：尼古拉斯•塔勒布曾谈到反脆弱的定义——能够从随机性和意外事件冲击中获利，就是反脆弱的；反之就是脆弱的。你一定要确保你的投资哲学、投资方法，乃至投资组合有足够的反脆弱性。这能保证你活下来，并且活得不错。）

3.我理解的世界的发展往往是由随机性事件控制的

即使你对一些事件发生的随机分布性有了理解，即使你对事件发生的可能性有理解，你仍然不能预计未来会发生什么。

（谭昊点评：不假装自己知道未来。中国的庄子早就说过，知道得越多，越知道自己的无知。那些说自己对未来了如指掌的人，不是神棍就是骗子。）

4.留下安全空间应对不确定性

我的职业生涯，可以说算得上成功的职业投资生涯，是基于理解了未来可能会发生什么，但又不在内心假定它们会发生，同时留下了一些安全空间应对不确定性和可变性，这样才算随时准备好去应对充满不确定性的生活和世界。

（谭昊点评：因为未来是不确定的，所以需要安全边际。安全边际就好比开车时的安全带，确保你在犯错时依然能够活下来。）

5.风险恰恰是大多数人认为不会发生的事

什么是风险？一个非常好的解读是：“风险是那些事件，它可能发生但还没有真正发生。”（伦敦经济学院教授Edward Dems指出的）。

如果一个风险在当前市场上，大多数投资者都认为是要发生，那么这就不是风险；如果大多数投资者都认为某件事未来不会发生，那么这件事就是风险之所在。但是真相是我们永远不知道某一件事情会不会发生，从这一点来看，我们又必须努力去认知未来，去了解其可能性，但是永远不要假设我们已经完全搞清楚了。

（谭昊点评：前面说过未来是不可预测的，但并不意味着我们就要放弃了解未来。恰恰相反，我们依然要穷尽各种努力去试图了解未来，同时在这个过程中保持谦卑。“未知死焉知生？”有点禅宗的意思了吧。）

6.好的投资方法是什么？稳健

没有特别糟糕的纪录，这样好过时好时坏。持续这样10年，20年，30年，40年……我们把这样的投资业绩称为成功。

（谭昊点评：中国著名的投资家裘国根先生说过一句话我很赞同：好的投资就是平庸和精彩的交替。大部分时间平庸，偶尔精彩一把，足够了。但切记不要犯大错。）

7.投资不应该基于宏观经济的预测

什么是宏观经济预测呢？就是预测经济变化，预测市场和预测利率的变化，这些是社会的大图像。这些事情是我们排在第一的不能被理解的东西，排在第二不能理解的是，我们不能比某些人更好地理解宏观经济。是的，可能有某类人获得了优势，能够理解明年世界经济的情况会怎么样？中国的经济，利息的变动会怎么样，亚洲市场的变化等，我们觉得理解这些东西太困难了，没有办法与某些特别的人相比。

我们橡树的投资不是基于这些宏观的经济预测来做的。把你的资金去投在你不能知道未来会怎么样的事情上，这是很危险的。

我们有两类的预测未来的入手点：一个是基于我们不知道的，另一个是基于我们不知道的不知道。我觉得这是非常重要的。

我相信，几乎没有人能够对宏观经济知道太多，了解未来宏观经济的问题会出在那里。更重要的是我们应该意识到我们做不到，而不是假设我们能做到。

（谭昊点评：霍华德•马克斯说宏观经济预测是排在第一位不能理解的东西，这个说法很有意思。但的确有很多人需要这个东西，就好比尽管天气预报准确率极低，你依然需要它。但是千万记住，别把宏观预测作为投资的重要依据。）

8.应该如何投资呢

第一，你要考虑未来会出什么样的投资结果。构建一个投资组合时，这个投资组合至少要可行，即在其任何可能出现的场景下依然是可行的，在这个条件下才来投资。

第二，努力控制风险。这个风险是要在你能够考虑到的任何场景下不至于失控，这样你才不至于遭遇到糟糕的投资绩效。

第三，我们不会假设我们能够理解宏观经济，但是我们确实应该知道更多微观的东西。什么是微观呢？就是公司、行业，还有证券。在这些具体，比较小的画面的任务清单上，如果你能非常努力地研究这些项目同时又有正确的技巧，你就可以做到比别人更深入理解这些公司。

（谭昊点评：预测宏观经济是十分困难的，是几乎不可能的。但是了解你身边的公司是比较简单的。为什么不做简单的事情呢？事实上，做好这件简单的事，你已经可以赚到足够的钱了。）

9.投资的圣杯：便宜货

我过去的一些经验，如果你买顶级品质公司的债券AAA，令你吃惊的是投资结果是负面的；如果你买入B级债券，你还能生存下来，甚至可能是正面的收益。

我过去10年形成的投资信念，你投资一些高品质的公司可能会亏钱，买入好公司不一定是好投资，我们买入一些差的公司，反而赚了很多钱。所以，你可能因为好公司亏钱，而因为买入坏公司而赚钱。这意味着公司的质地并不是决定投资绩效的原因。

是什么决定了投资绩效呢？你支付的价格。从安全的角度讲，我的投资哲学，我所意识到的不是你买什么，而是你支付的价格是什么。买入好东西不是成功的关键，买入的价格才是敏感的事情。

（谭昊点评：投资的圣杯就是便宜！这个说法很有意思，你同意吗？）

10.聪明的人在开始的时候行事，而愚蠢的人在结束的时候动作

最终来看，每个投资的趋势都有过度低位的时候。投资A股的人，当市场在2000点时，他们入场是做了对的事情。但后来，其他人被成功上涨的A股所吸引，随着A股的上涨，人们不断地买入，他们变得越来越激动，他们也有了更多的盈余，有一些人就会在5000点买入，这就遇到问题了。这里的观点是那些在2000点买入的人们是处于趋势的早期，他们选择的时间和价格都是正确的，在有充分安全边际的情况下获得了回报；而在趋势后期买入的人们，没有了时机和价格安全空间带来的确定性，他们就会遇到大问题。

（谭昊点评：霍华德在谈左侧交易的好处，这跟他的逆向投资理念是契合的。当然，左侧交易里面也有很多坑，千万不能只学皮毛，要学内核的东西。）

11.永远不要忘记6英尺高的人可能淹死在平均5英尺深的小河里

把投资当作生命的人们，应该明白这个市场不可能让大家平均地生存下来，但是把投资当生命的人们，我们必须每天都生存。所以我们的投资组合要能够支持我们度过最困难的时光。我们的投资组合要设计得有足够的专业性，充分的风险考量，足够的保守，这样我们就能够度过那些艰难的日子。

（谭昊点评：保守，保守，要确保自己足够保守。本书的后面还会展开这个主题。）

12.太早买入，与犯错没有区别

我们可能希望自己行动得尽量早一点，如果太迟，可能会有麻烦。但是如果你入场太早，你就不得不在市场待的时间久一点。那些在早期入场的人们，在4000点的时候，他们可能会说这看起来有风险了，我们还是出来吧。伙计们，我告诉你，从4000点到5000点，他们看错了，他们卖了，出来了，他们就要忍受股价上涨到5000点的过程中其他人在继续赚钱，而自己恨不得杀了自己。在4000点就卖出的人，他们是对的，但是行动得太早了。我们总是很难准确地把握时间点。

（谭昊点评：上面提到了左侧交易中也有坑，太早买入就是一个坑。需要经验，也需要方法。）

13.资产管理人的任务是什么

第一，控制风险。资产管理人的任务是什么？是赚很多钱？击败市场？是跑赢华尔街？这些我们都不同意。资产管理人的第一工作是控制风险。我们橡树资产把风险控制放在最高级别来看待。

第二，稳定性。我们的投资绩效不会今年排名第一，然后明年排最后。我们一般在中间，因为我们杰出的风险控制，我们在艰难的时段会脱颖而出。我们在过去30年达成了这个目标。

非常简单的概括就是：牛市我们获得平均收益，熊市我们获得超额收益。如果我们能够一年又一年，数十年地达成这个目标，会出现什么情况呢？我们的业绩波动性会低于平均水平，回报整体高出平均收益，就是因为我们在熊市杰出的表现让我们把这个目标做到了，这也确实是很有必要的，这样我们的客户就会感到开心。

我认为这就是我们公司成长的秘密，我们经过20年达到千亿美元的规模，从2006的35亿元到今天的1000亿元，我们真正开始资产管理是2007年，2008年，这是危机的时段，我们至少在2007年接受了100亿元资金，因为我们的业绩在熊市的时候会好过平均水平，我们能够为人们展示这个投资结果，大家就觉得我们橡树是值得信赖的，我们有能力交付一个持续的、稳定的投资成绩。我们就成长了！

第三，我们寻找的是无效市场那部分。我们认为人们能够理解的那部分市场，投资者要获得优势去赚钱，那是非常困难的；但是对于人们通常不能理解的那部分市场，你能够做到相对好一点，像债券、可转债券、个人抵押、基础设施建设、房地产、新兴市场……这些项目相对可以容易一点地获得投资优势，但这也不是那么容易，只是相对于充分有效的市场上的产品容易一点。

第四，我们相信宏观经济的预测不是成功投资的关键。你不必因为能够去预测宏观经济才能成为一个成功的投资者。我认识的成功的投资者，比如沃伦•巴菲特，他们的成功建立在超越了宏观经济的预测，因为他们把重心放在微观的那部分上，运用他们在公司方面的知识、行业的知识、股票的知识而获得成功。

最后，我们不是市场时间点的告知者。

我们不是收了你的钱，当我们认为市场要上涨了，就把你的钱投进去；然后我们认为市场要下跌了，就把你的钱退出来。如果你试图这样做，就太容易犯错了。

无论我们是进入市场，还是相当满意地停留在市场里面，这一切都要基于当时市场的资产价格和投资者的心理状态。

用打垒球的经验来看，避免了损失，利润自然会来。长期投资的成功，是建立了一个组合然后承受了比较少的亏损，较少地处于困难时光。如果你仅仅是把这些简单的事情做到了，你就会获得数十年好的投资纪录。这也是我们的目标。

（谭昊点评：这一段说得很好。建议多读几遍。）

14.如何选择好的投资

第一，要投资你能理解的东西。这是沃伦•巴菲特投资的第一条原则。他能够做到，我们也能够做到。如果你需要计算机帮忙你才能理解，这个项目不要做。你的投资应该是足够简单，让你能够正确理解。如果价格上到高位，又掉下来，如果你不充分理解投资的公司，你就不能持续持有。你要只投资于你能够理解的公司。

第二，你不能只是基于别人给你的一个高回报的承诺而投资。你必须假设，在绝大多数情况下，越高的期望回报，这是贪婪的一种显现，通常你要放弃他们，不要当回事。承诺高回报往往隐藏着风险。听起来高回报的承诺会让你产生冲动，产生强烈地去选择它们的愿望，但我发现这是很难辨别的。所以，仅仅去投资你能够理解的项目，你就能一直持有，并且可以在遇到了特别困难的时候仍然持有，当然，这个是非常大的挑战。

（谭昊点评：我曾经写过两篇文章：《我最喜欢不动脑筋就能买的股票》和《暴利是一杯甜美的毒酒》，恰好跟这两点相呼应。本书中你都会看到。）

1英尺=0.3048米。