根据《招股说明书规则》和执行《招股说明书指令》的要求[188],只要运用以下一种方式，即可认为招股说明书已经向公众公开：

(1)在一份或者多份报纸中插入招股说明书，该报纸在证券公开发行或者证券获准交易的国家公开发行[189];

(2)将招股说明书制成印刷材料，置备于证券获准交易的受管制市场的441 办公室，或者置备于发行人的注册地办公室，同时置备于募集或者销售证券的金融中介机构(包括贷款代理人)的办公室，向公众免费提供〔190〕;

(3)将招股说明书的电子版发布于发行人的网站，并且如果可行的话，同时发布于募集或者销售证券的金融中介机构(包括付款代理人)的网站191];或者

(4)将招股说明书的电子版发布于证券寻求上市的受管制市场的网站。[192]

justification for ban 禁止的理由272-3

当招股说明书以电子形式发布时，如果投资者要求获得纸面副本，则应向其免费提供。193]

《招股说明书指令》关于“公开要求”有一条规定，即如果母国主管机构决定提供服务，将招股说明书电子版发布于自己网站，则该公开要求必须获得满足。194]目前，金融服务局并没有提供此种服务。因而，《招股说明书指令》要求金融服务局在其网站公布已经批准的招股说明书的清单。195]金融服务局履行了这项义务，提供了已获批准的招股说明书的清单，这份清单还附有超链接，在可能的情形下，还会链接到特定的发行人的网站。[196

[188] 《招股说明书指令》第14条。

[189]《招股说明书规则》第3.2.4(1)条。请注意《招股说明书指令条例》rec 32规定，如果报纸用于发布招股说明书，则该报纸应当有着广泛的发行和流通范围。关于以报纸发布招股说明书的进一步要求，参见《招股说明书指令》第30条。[190] 《招股说明书规则》第3.2.4(2)条。

[191]同上，第3.2.4(3)条。关于以电子形式发布招股说明书的进一步要求，参见《招股说明

书指令条例》第29条。

[192] 《招股说明书规则》第3.2,4(4)条。[193] 同上，第3.2.6条。

[194] 《招股说明书指令》第14.2(e)条。[195] 同上，第14.4条。

[19]《招股说明书规则》第3.2.7条。参见(http://www.fsa.gov.uk/ukla/officialPublicationof.Prospectuses.do? view = true&listType = publicationOf Prospectuses〉以及(http://www.fsa.gov.uk/ukla/officialProspectuses. Passported. do? view = true&listType = prospectusesPass-ported>.

除了即将获准交易的证券的首次公开发行之外，招股说明书必须备案于金融服务局，尽快向公众公开，并且在任何情况下都应比发行提前合理的时间，而且至迟在发行开始之时应予公开。197]当证券首次公开发行并首次获准在受管制市场交易时，招股说明书通常必须至少早于要约期限结束之前六个工作日向公众公开。18]金融服务局认为，这个"六天规则"不适用于公开要约招股说明书要求被豁免的情形，而且只有当证券获准在受管制市场上市时才要求提供招股说明书。

招股说明书一旦公开，而且视要求提供了补充型招股说明书，则它在十二个月内有效。199〕而如果包含三份文件的招股说明书登记材料获得了批准，它将在十二个月内持续有效，而且可以结合新的或者更新过的证券说明 442和摘要说明，以为该期间内未来的证券发行所用。[200]

广告、探路者招股说明书和简式招股说明书

《招股说明书规则》对于广告施加了特定的限制。201〕与发行或者获准在受管制市场交易相关的广告，除非在以下情况下，不得发布：

(1)它声称招股说明书已经或者即将发布，并且指明投资者在哪里可以或即将可以获得招股说明书；

knowing assistance “明知的协助”305-7

(2)它可以被清楚地辨认为是一项广告；

(3)广告中的信息并无不准确或者误导之处；并且

(4)如果招股说明书已经公布，则广告中的信息与招股说明这里所包含的信息相一致；如果招股说明书后来公布，则广告中的信息与要求招股说明书披露的信息相一致。202]

为遵守这一要求，书面的广告还应当包括一份显著的粗字体的声明，即它并不是招说明书，而是一份广告；投资者不应当参考该广告来认购任何可转让证券，除非基于招股说明书的信息来作出决定。203]所有以口头或者书面形式(即便不是为了广告的目的)披露的有关发行或者获准交易的信息，

[197]《招股说明书规则》第3.2.2条，实施《招股说明书指令》第14.1条。[198]《招股说明书规则》第3.2.3条，实施《招股说明书指令》第14.1条。〔199〕 《招股说明书规则》第5.1.1条和《招股说明书指令》第9条。[200]《招股说明书规则》第5.1.4条和《招股说明书指令》第9.4条。[201] 实施《招股说明书指令》第15条。[202] 《招股说明书规则》第3.3.2条。203] 同上，第3.3.3条。

必须与招股说明书所包含的信息相一致。204

harmonization 融合

该目的之下的广告，意味着是以下一则通告：

(1)表达了向公众发行特定证券或者证券获准在受管制市场交易的信息；并且

(2)旨在于专门促进潜在的证券认购或者购买行为。205]

《招股说明书指令条例》第34条对于符合广告定义的文本或事件类型，列出了一份非穷尽的清单。这份清单内容非常宽泛，包括标准信函、报纸广告(有或者没有订单)、研讨会和报告、海报、宣传册和传真。可以认为，它宽泛到足以包含经纪人的研究报告、邀请函电传和其他在公开发行或者获准交易中可能用到的沟通方式。宣传和推广首次公开发行之前的研究和推介报告，通常在招股说明书的内容最后确定之前进行，对这些广告进行控制会带来什么影响，存在一些不确定性。许多人会关注如何解释“旨在于专门促进";对此，金融服务局并没有发表意见。

探路者招股说明书是未经金融服务局正式批准的招股说明书草案，可以根据《招股说明书规则》作为广告来发行。20)探路者招股说明书只可能被用于豁免适用公开要约招股说明书要求的发行行为，正如在向机构投资者发行时那样。在兼有零售和机构发行要素的首次公开发行中，发行人可能偏好金融服务局批准的价格区间招股说明书，以尽快启动《招股说明书规则》所要求的六天公开期限。207]

《2000年金融服务与市场法》包含了一般的禁令，即禁止发出邀请或者劝诱他人从事投资活动的沟通函件，除非行为主体为受许可个人或者该函件的内容得到了该受许可个人的批准。208]这被称为“金融促销”规定。对于金融促销行为的限制，并不适用于金融服务局批准的招股说明书和某些相关文件。209]然而，《招股说明书规则》之下的广告，并没有为这些豁免情形所涵盖，因而，除非适用其他一些豁免情形，根据金融促销规定，它仍应获得审批。

known receipt “明知的接收” 307known to the company, whether acqui-rer must be 公司知道，在……时必须(知道)受让人 289—90

[204] 同上，第3.3.4条。

[205] 《招股说明书指令》第2(9)条。[206] List!(2005年6月第10期).

bonds 债券535

[207] List!(2005年9月第11期)表明，如果不存在要求发布招股说明书的公开发行，则金融服务局的六天要求不适用。

[208]《2000年金融服务与市场法》第21条。[209]《2000年金融服务与市场法》(金融促销)法令2005,SI 2005/1529,regs 70—71.

在过去，常见的做法是向潜在的个人投资者发送招股说明书。根据现行法律，这种老式的招股说明书是广告，因而它要遵守《招股说明书规则》,并且除非存在豁免情形，它还必须遵守金融促销的规定。金融服务局称，作为一种替代性选择，发行人可以散发包含三份文件的招股说明书的摘要。210遵循这一路径的优势是，根据摘要的相关要求，它会包含一个声明，即任何投资决定均应以作为一个整体的招股说明书为基础21I],而只有在摘要存在误导、不准确或者与招股说明书的其他部分一起阅读不连贯的情形时，才会产生民事责任。[212]其缺点是，摘要通常限定于2500字以内。[213]当老式的简式招股说明书作为广告而发布时，它不会受制于特定的字数限制，但产生责任的风险更高，因为对此并没有相应的要求，即它是否有责任取决于与招股说明书整体阅读的情形。

规范公开发行和许可交易的证券法的实施——概述

为支撑规范证券公开发行和获准在有组织市场交易的监管框架，英国法律运用了公共执行和私人执行并行不悖的混合策略。就私人执行而言，根据侵权法与合同法的一般规定，投资者有权在受到虚假信息侵害时提起诉讼。另外，证券法不仅命令发行人披露比一般法律要求更为宽泛的信息，而且赋予投资者提起诉讼的特别权利，后者在某些方面与基于侵权或合同提起的诉讼请求相比，更有利于投资者。把监管机构干预以确定证券发行规则与投资者对这些规则的私人执行相结合的战略，评论人士向来赞誉有加，他们指出，这样使得与在缺乏成文法明文规定的情况下来证明发行人存在过失相比，投资者更为容易、因而成本更低地在法庭中证明，发行人未能披露法律强制要求披露的特定信息，而且当成文法准确地描述要赢得诉讼必须证明存在哪些事实时，要推翻判决就更为困难。{214]一项研究表明，股票市场的发展水平与私人执行的水平紧密相关，例如宽泛的披露要求，以及投资者因招股说明书披露信息不准确或不完整而主张损害赔偿时相对较低的

[210] List!(2005年9月第11期)。[211] 《招股说明书规则》第2.1.7条。

[212] 《2000年金融服务与市场法》第90(12)条。[213] 《招股说明书指令》第21条。

214] S Djankov,EL Glaeser, R La Porta, F Lopez de Silanes, and A Shleifer,‘The New Compara-tive Economics’(2003)31 Journal of Comparative Economics 595.

举证责任等，均属其中。215]然而，如果约束操纵行为的制衡机制，仅仅是为了达成和解而不是为真正的受害行为提供救济，则私人执行机制也会对证券市场带来一些潜在的损害。一些重要的报告浓墨重彩地声称，2005年前后出现的一个趋势是，美国证券民事诉讼威胁着美国资本市场的国际竞争力。[216]

迄今为止，在欧盟层面尚未出现富有意义的证券法律私人执行机制的融合，而它只是以下更为宽泛得多的见解的一个方面，也就是说，欧盟远未445 真正实现民商事领域的统一司法。如果实现了统一司法，则在欧盟区，人们可以在任何一个成员国寻求法院或主管机构的救济，就像在自己母国那样容易。217]互相承认司法判决和开展司法合作，而不是融合，在欧盟民事司法领域这一仍属试验性质的政策动议中，成为关注的焦点。218]虽然欧盟的证券法律指令在民事责任方面并非完全保持沉默，指令的确包含了要求成员国在国内法中适用民事责任的规定，但没有规定那些法律的内容，也未对适用指令的程序进行规范。219]这意味着，在欧洲范围之内从事跨境证券发行活动的人，仍然必须考虑到多重的、差异或许非常明显的责任制度。

在公共执行方面，金融服务局拥有大量的监管手段。它可以施加行政处罚，包括罚款和公开谴责，也可以没收所得。它可以中止或者禁止证券上市或交易活动，也可以启动刑事诉讼程序。公共执行的泛欧合作，要比私人执行机制发达得多。证券法律指令关注的往往是母国监管机构的监管和执

Settlement Finality Directive 《结算终局性指令》 535

larger or principal purpose, examples of更大的”/“主要的”目的，……的例子 296

[215] R La Porta, F Lopez de Silanes,and A Shleifer,"What Works in Securities Laws?'(2006)61 Journal of Finance 1.关于证券执法(私人和公共执法)与市场发展的关系的进一步讨论，参见：LJ Bhattacharya,'Enforcement and its Impact on Cost of Equity and Liquidity of theMarket', Study Commissioned by the Task Force to Modernize Securities Legislation in Canada

(May 2006)available at SSRN:<htrp://ssrn.com/abstract =952698>.

[216] McKinsey & Co, Sustaining New Yorh's and the US'Clobal Financial Services Leadership(Janu-

ary 2007),73—5;'Interim Report of the Committee on Capital Markets Regulation'(No-vember 2006)71—91.

[217]欧盟委员会的公正、自由与安全司的民事司法的一大任务，就是要促成欧洲司法区的形成，还可进一步参见(http:// ec.europa.eu/dgs/justice_home/judicialcivil/dg._judicialcivil

_en.htm>(2007年12月访问).

[218] M Andenas,'National Paradigms of Civil Enforcement:Mutual Recognition or Harmonizationin Europe?'(2006)17 European Business Law Review 529.[219]《招股说明书指令》第6.2条；《透明度义务指令》rec 10及第7条。

法能力。20)指令要求成员国施加“有效的、相称的、具有劝阻性的”管理手段或者处罚措施。²21它们还规定了各国证券监管者必须有权自主运用的最低限度的调查手段(22),并且规定了信息共享和合作。23]

在英国，有缺陷的招股说明书导致的民事责任——合同的撤销

如果一位投资者根据另一方或者另一方代表提供的事实方面的信息，被劝诱24购买了证券，而后经证明该信息存在虚假或者误导，则该投资者有446权请求撤销购买该证券的合同。在判例法中清楚不过的是，公司不可能与其发布或者以其名义发布的招股说明这里的报表撇清关系，即使那些报表是完成招股说明书的专业人士制作的。225]遭到起诉的报表必须包含对事实的描述，而不是关于法律、意愿或者观点的陈述，但如果招股说明书声称公司有意愿做某件事情，但事实上公司并无此意愿，则它也属于包含了对事实的错误陈述。[26]根据一般规则，沉默并不具有可诉性，但如果省略会导致错误或者误导性陈述，则会产生请求权。2]在更早期的关于招股说明书的公司法要求的相关案件中，法院认为，仅仅是未能遵循关于招股说明书的强制披露要求，并不会使得投资者有权撤销接受股份的合同。[28]看起来，这些案件仍然代表着目前法律的态度。模棱两可的陈述具有可诉性，但原告必须

[220] 《招股说明书指令》第23条；《透明度义务指令》第22条。然而，《市场滥用指令》更多地以地域为基础(rec 35)。

[221] 《招股说明书指令》第25条；《透明度义务指令》第24条；《市场滥用指令》第14条。[222] 《招股说明书指令》第21条；《透明度义务指令》第20条；《市场滥用指令》第12条。[223] 《招股说明书指令》第22条；《透明度义务指令》第21条；《市场滥用指令》第16条。[224] 虚假陈述并非唯一的诱因：Re Royal British Bank,Nicol's Case(1859)3 De C&J387。如果一项陈述本来可以影响到一位理性的投资者购买证券的决定，则法院会倾向于推定原告受到了诱导；Smith v Chadwick(1883)9 App Cas 187,HL,196 per Lord Blackburn.[225] Lynde v Anglo-ltalian Hemp Co [1896]1 Ch 178;Mair v Rio Grande Rubber Estates [1913]

AC 853,HL.

legal framework 法律框架 275—6legislative history 立法历史 267—9

[2260] Edgingeon v Fitzmaurice(1885)29 Cli D 459,CA.

[227] Deny v Peek(1889)14 App Cas 337,HL.还可参见RuKylsant [1932]1 KB 442,CCA.[228] Re Wimbledon Olympia Ltd [1910]1 Ch 630;Re South of England Natural Gas and PetroleumCo Ld [1911]1 Ch573.在Re Wimbledon Olympia Ld at 632中，Neville J称：“我不认为立法者有此意图：仅仅是遗漏了本条要求的任何事实本身，就足以赋予股东撤销其股份的权利。”

证明他按照错误的意思解读了语句，因而被劝诱买入了证券。[29]没有注意到陈述错误或者没有依赖该陈述的人，不能主张其受到了劝诱而买入

股份。(230)

主张撤销权的人，必须属于虚假陈述所面向的那类人。231]当股份面向普通大众公开发行时，这一要求很容易得到满足，因为每个人都属于接受人的范围。当直接面向特定的投资者发行证券时，例如，向现有股东发行认股权证时，要辨识发行所面向的人们的类别，困难就大得多。在典型的结构性权证发行中，公司向原来的股东发行新的证券，在一份认购表中，原来的股东可以把认购权放弃给其他投资者。对于这种结构的一种合理解释是，发行及支持该发行的文件，系面向原来的股东及获得被放弃的权利的其他人而作出，尽管并没有明确的现代判例支持这种观点。232]

撤销包括解除合同以及将各方恢复至合同签订前的状态。从投资者的角度分析，它的优点是，它使投资者可以直接交还股份并取回为此支付的金钱。233]投资者无须陷入对于欺诈、虚假陈述或者过失而引发赔偿的评估这一复杂的情势当中。在现代证券市场中，有关撤销权的运用方面并没有产生太多的判例法，但这是不是因为这种救济手段很少使用，或者即使被使用也绝少生成观点，就很难说了。234]早期的案例表明，在这种情况下，撤销救济权的现实意义相当有限。根据法律的一般规定，主张撤销权的主体必须在发现欺诈或者虚假陈述之后立即行动，在19世纪有关取得股份合同的案件中，法官特别强调了快速行动的必要性：

当一方签订合同买入公司股份，并且其名字已经出现在股东名册上时，人们经常一向认为，在发现欺诈或者虚假陈述之后，他必须以最

[229]Smith v Chadwick(1883)9 App Cas 187, HL.[230] 同上。

[231] Peeh v Gurney(1873)LR 6 HL 377;Al Nahib Investments(Jersey) Ltd v Longcroft [1990]1

leveraged takeover/ buyouts, objectionsto 杠杆收购/买断，反对 269—

WLR 1390.

[232] 在这里所描述的情形不同于诸如Al Nahib裁决的案件中所考虑的情事，也就是说，在二级市场上买人股份的投资者不能基于与新股发行相关的招股说明这里的虚假陈述而提出诉请。

[233] Re Scotish Petroleum Co(1883)23 Ch D 413,CA.投资者也可以获得利息：Karberg's Case[1892]3 Ch 1,CA.

[234] Smith New Court Securities Lud v Scrimgeour Vickers(Asset Management)Ld [1997]AC 254,

HL,262 per Lord Browne-Wilkinson.

快的速度行使撤销权。235]

如果一方以遭到虚假陈述劝诱为理由，主张撤销其买入公司股份的合同，他必须在知悉该事实之后尽快撤销合同，否则他将丧失所有救济请求权。236]

在我看来，延误了14天才撤销股份的购买，很难说是及时的。毫无疑问，当调查是必要的，就必须留出一些时间……然而，在目前这起案件来说，股东立刻知道了公告，他必须即刻撤销股份的购买。[237]

如果在知道有权拒绝接受股份之后，投资者做了某些相当于接受股份的事情，这将阻遏撤销权的行使。以下行为被认为具有此类效果：试着卖出

股份(238),参加公司会议239],签署授权委托书，缴付股款或者接受股息。[240]如果一些当初买人的股份后来被卖出，是否有可能撤回买入股份的合同，对此存在互相冲突的判例。241]由于股份是可替代证券，在原则上值得怀疑的 448是，处分原来持股的一部分，是否应当阻遏撤销权的行使：投资者总是可以通过市场买入替代股份，从而使自己处于可以归还其买入的全部股份以取回金钱的地位。242]如果股份的购买者将该股份用作自身借款的担保，或者

第三方已经取得了股份上的权利，除非该权利可以解除或者基于流动性的观点为人所接受，这也可能阻遏撤销权的行使。不能对陷入清算的公司主张撤销权，因为彼时债权人的权利已经接管了公司。243]即便清算之中的公

[235] Aaron's Reefs v Twiss [1896] AC 273,HL, 294 per Lord Davey.

70,273—4,287

[236] Sharpley v Louth and East CoastRly(1876)2 Ch D 663,CA,685 per James LJ.[23] Re Scottish Pelroleum Co(1883)23 Ch D 413,CA,434 per Baggallay LJ.[238} Exparte Briggs(1866)LR 1 Eq 483.

[239] Sharpley v Louth and East Coast Rly(1876)2 Ch D 663.[240] Scholey v Gentral Rly of Venezuela(1869)LR 9 Eq 266n.

[241] ReMeiropolitan Coal Consumers'Association Ltd(1890)6 TLR 416(如果部分被卖出，则不得撤销);R Mount Morgan(West)GoldMines Lid(1887)3 TLR 556(尽管完成了部分销售，仍然有可能撤销)。

[242] Smith New Court Securities Lud v Scrimgeour Vichers(Asset Management) Lud [1997] AC 254,

HL, 262 per Lord Browne-Wilkinson.

[243] Tennent u City of Glasgow Bank(1879)4 App Cas 615,HL; Oahes v Turquand LR 2 HL325,

HL.投资者必须在公司清算开始之前，已经拒绝接受股份，并且采取积极的行动来免除接受这些股份(或者与公司达成某一协议，借此，特定的投资者不须采取积极的行动；例如，另一位投资者已经采取了积极的行动，而该行动的后果将决定其他诉求是否站得住脚):Re Scotish Petroleum Co(1883)23 Ch D 413,CA,433—4 per Baggallay U.